超长期特别国债支持“两重”的战略意义
超长期特别国债将重点用于科技创新、城乡融合发展、区域协调发展、粮食能源安全、人口高质量发展等全局性、外部性领域，体现了党的二十届三中全会提出的国家重大战略定位，对于推动经济结构转型升级、培育和壮大新质生产力、推动建成现代化经济体系具有重要战略意义。
一是充分发挥政府投资的关键性作用，进一步夯实中国经济回升向好的基础。由于“两重”项目通常回报周期长、公益性强但收益偏低，民间资金投资意愿不足，而超长期建设国债能够解决经济建设中所面临的资金压力。近期中央安排了3000亿元左右超长期特别国债支持“两新”，以助力促进消费、提振需求。截至7月底，超长期特别国债已发行4180亿元，并陆续通过相关项目进行审核。随着项目的逐步落实，将促进解决当前有效需求不足的问题，为经济增长提供必要的资金支持。
二是进一步优化政府债务结构，降低宏观债务成本。在当前民间投资意愿不足、地方债务规模快速扩容，导致显性债务和隐性债务压力均显上扬，结构性及区域性风险突出，弱区域、若资质主体的信用风险加速释放，风险传导性增强，投融资对接不畅。专项债中社会资本参与度低，市场化融资占比较小，影响投资撬动效应和政策效果的显现。中央仍有加杠杆空间的背景下，通过发行超长期特别国债的方式，增强社会信心、优化债务结构、降低宏观债务成本。
与美国、日本等发达经济体相比，我国政府部门仍有较大加杠杆空间。尤其是从债务结构看，海外主要经济体大多是中央政府加杠杆为主。截至2022年年底，英国、巴西、美国的中央政府债务占比均在90%以上，印度中央政府债务占比也有67%，而我国2022年底中央政府债务占比仅有42.4%（2023年为42.3%）。
通过中央政府加杠杆、加强宏观调控，有利于进一步优化政府债务结构。根据测算，若全部1万亿债务由地方发债，则增加地方政府杠杆率0.8个百分点至35.2%；地方债务占比增加1.3个百分点至58.1%。同时，近年来在大规模实施减税降费政策、房地产市场深度调整等多重因素影响下，地方财政持续承压。此次特别国债通过中央本级支出暂安排5000亿元、对地方转移支付暂安排5000亿元，能够在一定程度上缓解地方财政压力，且有利于降低宏观债务成本，减轻政府部门整体债务付息压力（我们测算可降低付息成本约5.5亿元）。
超长期特别国债支持重点领域的经济效应测算
超长期特别国债资金可能通过直接投资、资本金注入、投资补助等方式支持项目建设，为重点项目、企业提供了新的融资渠道，尤其对于收益较低或者风险不确定性较高、市场化资金参与度低的领域，提供了相对有力的资金支持。从经济效应来看，② 根据中诚信国际研究院估算，7000亿元支持“两重”或拉动今年GDP增长0.1个百分点左右，3000亿元支持“两新”或拉动今年GDP增长0.34-0.67个百分点。结合用途分类估算撬动规模和对年内的GDP影响如下：
一是3000亿元左右超长期特别国债资金支持“两新”。近期发改委、财政部联合发布《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，安排3000 亿元左右超长期特别国债支持“两新”：其一，中央向地方安排1500亿元用于消费品以旧换新等，需地方提供配套资金，若按文件要求的央地总体9:1 资金比例安排，地方需提供配套资金约166.7亿元，涉及央地财政资金共1666.7亿元，考虑到这部分资金基本用于消费品以旧换新，按近年来3.6倍的消费乘数测算，且额度于年内全部使用完毕（根据要求，若分配的额度未在年底使用完毕，则需回收至中央），2024年拉动经济增长0.46个百分点。其二，中央直接安排1480亿元用于设备更新等，若按1.9倍的投资乘数测算，且额度于年内全部使用完毕，拉动2024年经济增长0.21个百分点。若额度在年内未使用完毕，则对经济的带动效应有所降低（见表1）。
二是7000亿元左右超长期特别国债资金支持“两重”。今年拟发行的1万亿超长期特别国债中，剩余的7000亿元左右或支持“两重”，根据当前各地拟申请资金（见表4），并参考用途较为类似的长期建设国债， 此次超长期特别国债撬动倍数约为2.5-5倍，预计7000亿元特别国债或拉动总投资1.75-3.5万亿元。从年内看，参考去年增发国债可能在3-6个月形成实物工作量，若建设期5年左右，此次超长期特别国债或拉动今年GDP增长0.1个百分点左右（见表2、表3、表4）。
对当前债务风险变化趋势的应对
做好财政、货币政策配合，加强全链条全周期监管
第一，合理划分央地财权事权，并优化项目审批建设等机制，保障项目顺利推进。一方面，梳理“两重”项目建设中的中央和地方的投资关系，明确中央和地方的责任归属，合理划分央地财权事权，适当加强中央事权及支出责任，结合事权责任做好央地财政预算统筹及分配，对于长周期项目，需完善跨年度预算平衡机制；同时，为配套用好中央资金、推进项目顺利进行，地方政府有责任在事权范围内做好配套资金支持，合理安排预算。另一方面，中央层面应统筹协调好各方资源，建立畅通的信息共享与沟通机制，优化项目报批，协同推进项目实施。
第二，强化跨区域、跨部门协调配合，完善项目储备并推动项目加速落地。坚持“项目跟着规划走、资金跟着项目走、监管跟着资金走”的原则，统筹完善政府投资项目储备，并切实加强统筹协调。一方面，可将项目实施中的可行性、各类资金到位时间、参与主体资质等更多因素纳入储备标准，并根据项目重要性、紧急性、期限、收益等进行分类，完善项目筛选储备机制。另一方面，在项目按期论证及申报时，可多方统筹谋划一些跨区域、跨领域、跨层级的重点项目，充分发挥各方优势，推动项目加快落地。
第三，建立全链条全周期的管理制度，加强资金监管。近期多地发布审计报告中披露，对于去年增发的万亿国债，部分地区存在资金闲置等问题，应建立全链条全周期的管理制度，加强资金监管。前期需要做好专项规划、方案和可行性研究工作，并加强项目储备；中期需要持续做好项目进度评估、效率评估，完善财政绩效考评指标体系，加强资金支出绩效管理；后期可建立项目落地跟踪评价机制，实现项目可查、责任可追、资金可溯。此外，在两重项目建设过程中，从会计角度，建议建立和完善项目的现金流量表、资产负债表、项目收益表，增大信息披露力度，保障项目建设规范透明。
第四，加强货币财政协调配合，统筹好各类政府债券发行。由于今年专项债额度较高，且发行万亿超长期特别国债，因此需结合资金需求，合理统筹安排地方债与万亿特别国债的发行节奏,避免集中发行压力；同时为保障政府债券平稳发行，也需进一步加强货币政策和财政政策协同配合，通过加大公开市场操作力度、调降存款准备金率等向市场提供流动性。
积极引导社会资本，大力支持“两重”建设
第一是根据项目收益、期限等因素进行分类，再引导社会资本分类投入，提升资源配置的整体效率。对于公益属性强且关系社会民生的纯公共领域，仍以政府投资为主；对于市场化程度较高、公益属性逐步减弱的准公共领域，应注重发挥财政资金“四两拨千斤”的引导作用，鼓励社会资本深度参与项目投资及运营；对于经济效益明显高于社会效益、完全可由市场机制解决的领域，放权于市场。此外，对于社会资本具有参与必要性的领域，也应注重资金类型与项目期限相匹配，提升资源配置的整体效率。
第二是适当增加政策性开发性金融工具额度支持“两重”建设。通过政策性开发性金融工具支持“两重”建设，可在不影响政府杠杆率以及赤字的前提下扩大有效投资。因此，建议适时启动政策性开发性金融工具，适当增加一定额度支持“两重”建设，为有一定收益的超长期特别国债项目资本金搭桥，缓解资本金到位不及时等情况，必要时针对收益较高的项目可适当安排一定额度予以支持。
第三是引导商业银行加大对优质项目的支持力度。一是引导商业银行合理增加重点领域信贷规模，同时可研究创新特色专项贷款品种（比如科创类特色贷款等），并对重点项目适当延长贷款期限、实行更优惠利率等。二是鼓励商业银行建立绿色审批通道，简化审批流程，保证配套资金及时到位。此外，也应对参与“两重”建设资金投放的商业银行予以政策支持，除设立专项支持工具、财政贴息外，也可考虑对于完成“两重”领域一定贷款额度的商业银行适当降低法定存款准备金率；对于投放风险较高的领域（如科创类项目等），若后续发生贷款损失，对损失部分的一定百分比（比如1%）予以补贴等。
第四是鼓励保险机构参与项目投资。根据险资特点，可引导其重点投向期限偏长、资金流较为稳定的项目，通过设立股权投资计划、债权投资计划、资产支持计划等产品助力“两重”建设，激发资本活力。同时，也可考虑建立政策补贴、声誉激励等机制，提高其参与积极性。(作者：袁海霞)
